数字经济将引领资本市场打造“体系化投资”新模式

申万菱信基金/翟超供图/制图

近日，证监会发布《关于加快推进公募基金行业高质量发展的意见》，其中强调要引导基金管理人构建团队化、平台化、一体化的投研体系，积累和传承投研能力。

作为全球最大的资产管理巨头之一，贝莱德在2022年第一季度末管理的资产约为9.57万亿美元，远远超过公募基金26万亿元的历史最高水平。其自主研发的风险管理系统阿拉丁，就是一个“秘密”武器。阿拉丁由Asset(资产)、负债(负债)、Debt(债务)和衍生品投资网(衍生品投资网)的首字母缩写组成，成为其核心竞争力，并得到越来越多机构投资者的认可，最终反哺自身业务。2021年，贝莱德以阿拉丁为核心的技术和风险管理收入达到12.81亿美元，占总营业收入的6.6%。

受此启发，申万菱信基金董事长陈小生从掌舵公司的第一天起，就下定决心为申万菱信打造自己的“阿拉丁”系统，以期作为打造具有申万菱信特色的系统化资产管理机构的重要抓手。“大家都是机构里的过客，或长或短。机构需要有一套东西来承载投研风控团队过去所有工作的成果，成为机构通用的，从而快速提升整个投研风控团队的能力，服务于投资业绩、策略制定和产品创造。从长远来看，这是一件有意义的事情。”陈小生说。

在陈小生上任近一年后，申万菱信高效搭建了集研究、投资、风险控制于一体的关键假设平台。目前，首个基于KAP、面向用户的EBS小程序版本已经正式上线。在此背景下，申万菱信基金董事长陈小生接受了证券时报记者专访，详细探讨了公司如何构建“系统化投资”模式。此外，陈小生还认为,“房地产下跌、俄乌战争、上海疫情”三大因素在当前市场上相遇，在历史上极为罕见。他表示，看好数字经济将成为引领下一轮经济增长的火车头。

为什么要建？

投资整合平台？

证券时报记者:证监会近日发布《关于加快推进公募基金行业高质量发展的意见》，其中强调要引导基金管理人构建团队化、平台化、一体化的投研体系，做好投研能力的积累和传承。申万菱信基金搭建的KAP平台在落实这一要求中起到了什么作用？

陈小生:我们很高兴KAP项目与行业监管倡导的方向一致。我们是探索者，也是实践者。我相信中国资产管理行业的发展也需要这样的存在。

从监管的角度，希望行业能有一个稳定的发展环境，所以提出了一些高质量发展的建议。行业发展的核心在于投入和研究。没有团队、平台和一体化的投研体系，长期来看行业发展的基础不会很扎实，所以我们愿意做相应的探索和实践。

证券时报记者:您刚加入申万菱信基金的时候，就决定为申万菱信打造自己的阿拉丁系统。你能告诉我们更多关于建立这个投资和研究综合平台的初衷吗？

陈小生:作为专业的资产管理机构，机构投资者应该具有“机构理性”。制度理性依赖于什么？一方面是团队的实力，包括研究、投资、风控团队；另一方面，需要有一套制度流程，一套成熟的内部管理模式，分工合作，以及相互制衡，才能形成制度理性。

如何建立制度理性？要把它建成一个系统，可以追溯，也就是说，过去的决策过程对不对，不是基金经理拍脑袋的事情，而是他们做的模拟研究和测试，形成的投资机会对错应该是可以检验的。长此以往，是可以传承下去的。组织中所有的人都有可以传递给未来的贡献，是组织的一种财富。

长此以往，大家都是机构里的过客，或长或短。机构必须有一套东西来承载整个投研风控团队过去工作的所有成果，把机构内部的各种知识管理变成共同拥有，可以快速提升整个投研风控团队的能力，服务于投资业绩、策略制定和产品创造。从长远来看这是一件很有意义的事情。

如何使用“三表”

做投资决策？

证券记者:作为链接研究、投资、风控三大核心部门的平台，您提到平台可以浓缩为三个关键假设表。能否进一步介绍一下三个表格的构成逻辑，以及在投研和风险控制中如何使用？

陈小生:第一张表是总量的关键假设表，它有助于我们回答这个问题，即目前的投资环境是什么样的？按照财务原理三要素来构建这个环境，也是DCF(贴现现金流法)中的三个关键点。

关于品种的关键假设表，我们投资的一个基本动作就是买哪个股票、债券或者基金。那么这个品种的研究覆盖面就是一个必要的投资态度。毋庸置疑，研究包含的内容非常多，每个品种都需要考虑其基本面的后续分析，以及估值和配置。但是为了提高日常投资、研究、风险控制之间的沟通效率，需要重点关注一些影响品种价格的关键指标，所以需要将这些关键指标整合起来，放在同一个表中。我们称之为变种的关键假设表。

关键假设表要解决的一个问题就是找到这些关键指标的一致预期，看关键指标是什么，有什么变化，对未来的判断和预测前景是否发生了变化。有了这个基础，投研风控团队才能找到预期的差异，才有可能高效的发现更多的投资机会。

关键假设表是我们整个KAP中的关键。归根结底，最终还是通过基金产品来实现投资策略的目的。那么，如何构建一个组合呢？每个投资组合的收益风险状况如何？如何衡量？如何跟踪投资组合和同行的变化？比如十大重仓股和五大行业的风险在哪里，投资组合的基本面和风格暴露出来，与同行业龙头的差异在哪里？每个投资组合的收益和风险特征是什么？这是每个投资组合都需要知道的，有时候因为一个基本面因素的变化，整个投资组合的表现就一塌糊涂。

这些KAT组合基于total KAT和variety KAT，即全公司所有团队的成果都体现在基金经理的工作台上，基金经理可以通过这种形式与相关同事进行交流和协作。这样基金经理在做投资的时候就有了明确的目的，特别是在基本面发生变化，寻找配置调整方向的时候，这种形式就能发挥作用。这就是所谓的组合键假设表。

以上三个表格构成了我们整个KAP的重要交流平台。

最终目标

这是一种“系统投资”模式。

证券时报记者:能详细介绍一下这个平台目前的成果吗？未来平台使用的终极目标是什么？

陈小生:我们去年10月开始这个项目，现在才半年。通过投研团队、风控团队和IT团队的共同努力，首先，KAT表格已经建成一个系统。

现在“Total EBS小程序”第一期已经上线，基本形成工作平台。我们整个系统的第一阶段框架和系统开发已经完成，这是第一阶段，总EBS小程序已经比较成熟。一旦框架形成，最终KAP服务于整个市场。我们希望看到买方和卖方的一致期望。买方的表现就是交易，乐观时买入，悲观时卖出。

市场的重要作用是给出价格信号。如果能很好的描述市场的一致预期，那么总KAP小程序就有了它的社交功能，这也是我们现阶段的进步。

最近我们内部尝试了一下，还在不断完善的过程中。以后每周都会迭代。也希望一旦内部使用，在合规的范围内，层层推送给客户，帮助市场更好地理解一致预期的存在和变化，通过这样的响应帮助市场，甚至帮助政府管理层更好地理解市场和经济，管理市场预期。这就是KAP的社会意义。

我们未来的最终目标是建立一个“系统投资”模式。市场上有各种流派，所谓深度价值，成长风格，数量特征或者赛道风格。希望构建的制度理性最终形成系统化的投资模式，既包括基于基本面的自下而上的投资，也包括自上而下的研究覆盖。两者结合得好，主动投研法可以和量化投研法结合。我们称之为系统投资，这是最终目的。

证券记者:如果KAP推进外部赋能，会面对哪些客户？你帮他们解决什么问题？

陈小生:我们有一个EBS发展计划，即利用KAP研究成果来增强客户的能力。

基金行业一个很重要的特点是，大部分基金公司的直接终端客户较少，主要依靠银行和券商的代销渠道，或者第三方电商来做销售。从这个行业的实际出发，KAP在未来将是通过EBS进行外部赋能的主要对象:一是银行、券商等线下渠道的理财经理、投资顾问，以及线上渠道的第三方销售平台和通过他们服务终端的零售客户；第二类是机构投资者中的投资经理。这两类人群将是我们未来的主要用户。

我们处在信息爆炸的时代，却不知道关键在哪里。希望将关键指标输出给这两类用户，帮助他们更多了解宏观基本面的变化，提高市场效率。这也是KAP赋能用户的核心能力。KAP和EBS的用户，包括线上和线下渠道的理财经理和机构投资经理，可以系统地获取我们的观点，帮助客户服务终端客户。我觉得对建立粘性客户关系也会有很大帮助。

数字经济

将引领中国资本市场。

证券记者:如何看待当前和未来中国市场的投资机会？未来，申万菱信基金将如何利用KAP平台提高投资者的可获得感？

陈小生:现在市场是一只三重叠加的黑天鹅:第一个因素是房地产的深度调整，导致中国经济增长模式在过去40年里发生了重大调整。这是一个长期的历史事件；第二个因素是疫情。上海疫情对长三角乃至全国的产业链、供应链、营商环境都有很大影响。第三个因素是俄乌战争。战争也是意料之外的，也会影响中国在全球格局中的角色变化。

以上三个不确定因素叠加，历史上极为罕见，这也是股市大跌的原因。一些股票已经跌破历史估值标准差的两倍。但在市场悲观恐惧的时候，可能会贪婪，需要我们多做长线投资的思考。

本轮股市跌至历史低估值后，新一轮市场发展和新一轮牛市的动力是什么？我认为是数字经济，它可以取代房地产，在新一轮经济增长周期中发挥引擎的作用，主要原因有三点:

第一，数字经济的体量足够大，足以媲美受房地产影响的行业。第二，数字经济是由中国过去40年发展起来的一批具有国际竞争力的龙头企业引领的，包括阿里、腾讯、华为等等。数字经济是由大量的民营企业和龙头企业带动的，所以有可能成为主导产业。第三，中国高层再次强调要支持数字经济在境内外资本市场上市。在过去的十年里，美国房利美引领了美国资本市场的牛市。这些中国的龙头企业有望引领未来十年中国资本市场的牛市。

回到KAP，我们用一种系统化的方式去寻找alpha，解决科研投入和风险控制之间的信息聚合、流通和效用问题，真正可以把风险管理延伸到科研前端。这就是KAP的作用。KAP可以帮助我们找到Alpha库，这也是KAP建设与“投资美好生活”产品规划的关系。